并轨前最后的晚餐——B股市场2007年策略
持续阴沉了4年多的股市终于在刚刚过去的2006年迎来灿烂的阳光，人民币升值大背景下的资产升值主题构成了贯穿全年的特大牛市，而B股市场也受益匪浅。在这个温暖的冬日，让我们重温B股2006年印象。
一、市场放量强劲走高
2006年沪深B股市场总体呈现放量走高态势，1月至5月中旬市场单边上扬，虽然指数在5月中旬至9月中旬滞涨并出现小幅回落，但此后市场再度攀升，上升趋势延续到年末。全年统计，沪深B指分别较上年同期涨109.82％和121.52％；同期A股市场在投资者信心恢复和资金大量涌入的背景下也表现强劲，上证综合指数大涨130.43％，深圳综合指数则收高97.53％。
尽管从上述数据来看，沪深B股指数的涨幅和A股差不多，但节奏有一定差异。B股上涨力度最大的时候是“一头一尾”，“头”是1月中旬至2月上旬短短10几个交易日，“尾”是11月下旬至12月底，进而延续到07年。1－2月份的行情中A股涨幅明显小于B股，2月中旬至3月中旬A、B股基本以调整为主，但总体跌幅很小。3月中旬以后A、B股开始拉开差距，A股越走越强，B股则处于跟涨格局，自身上涨动力并不强劲，尤其是5月以后这种A强B弱的特征愈发明显，不过9月以后B股又开始后来居上，深证B指还超越了深综指的涨幅。
股指的上扬带动市场交投的放大，去年沪市B股成交159.49亿股，深市成交176.28亿股，上年同期这两个数据分别为59.46亿股和91.66亿股，沪市同比增加近2倍，深市同比也放大近1倍（见图1及表1）。
B股市场大幅飙升和交投急剧放大的情况，已经在过去4年多时间里都没有出现了，上次市场飙升是2001年上半年，B股市场对境内投资者开放，指数在3个月时间里上涨了2倍左右，而在此前的1999-2000年，市场从亚洲金融危机以后的低迷状态逐步回升，累计也有约2倍的升幅。
图1：2006年沪深B股指数与沪深综合指数涨跌示意图
资料来源：yahoo财经
（右侧代码由上及下分别为上证B指、上证综指、深证B指和深证综指）
表1：2005和2006年沪深B指、沪深综指涨跌幅及成交量对照
05年末 05涨跌幅 06最高 06最低 06年末 06涨跌幅 06成交量 增幅
上证B指 62.02 -18.02% 130.44 61.99 130.12 +109.82％ 159.49 +171.06％
上证综指 1161.06 -8.32% 2698.90 1161.91 2675.47 +130.43％ 11281.05 +107.62％
深证B指 195.38 -11.11% 435.45 195.00 433.42 +121.52％ 176.28 +92.59％
深证综指 278.54 -11.80% 552.93 278.99 550.59 +97.53％ 5845.03 +122.23％
资料来源：上海、深圳证券交易所
与指数大幅上扬相对应的是，2006年B股几乎全线上扬，沪市仅有海立B股逆市小幅下挫，深市仅有*ST本实B收低，两市其余107家股票都收涨。总体来说，低价股普遍走俏，沪市ST大盈B、东信B股、汇丽B股、*ST联华B等涨幅超过200％的品种2005年末的收盘价格都低于0.2美元；深市涨幅前10位的股票中也有3个ST股，不过与沪市情况略有不同的是深市绩优股同样涨幅靠前，万科B和长安B涨幅超过200％，张裕B、中集B和招商局B在2005年大涨之后，2006年继续有着良好的表现。（见表2及表3）。
表2：2006年沪深涨幅排名前10位股票
排名 代码 名称 涨幅 12月收盘 代码 名称 涨幅 12月收盘
1 900921 ST大盈Ｂ 416.67% 0.372 200002 万 科Ｂ 200.40% 14.93
2 900941 东信B股 355.29% 0.387 200625 长 安Ｂ 200.00% 6.57
3 900939 汇丽Ｂ股 223.03% 0.491 200869 张 裕Ｂ 177.19% 36.7
4 900913 *ST联华B 213.57% 0.439 200012 南 玻Ｂ 174.42% 7.08
5 900956 东贝Ｂ股 187.50% 0.414 200030 *ST盛润B 173.21% 1.53
6 900925 机电Ｂ股 185.28% 0.853 200550 江 铃Ｂ 171.69% 9.02
7 900905 中铅Ｂ股 178.74% 0.708 200992 ST中鲁Ｂ 164.71% 1.8
8 900955 九龙山Ｂ 178.57% 0.858 200596 ST古井Ｂ 163.07% 4.63
9 900933 华新Ｂ股 176.72% 0.927 200039 中 集Ｂ 160.48% 16.28
10 900950 新城Ｂ股 169.59% 1.17 200024 招商局Ｂ 159.35% 19.97
资料来源：上海、深圳证券交易所；沪市B股单位美元，深市B股单位港元
表3：2006年沪深涨幅排名后10位股票
排名 代码 名称 涨幅 12月收盘 代码 名称 涨幅 12月收盘
1 900910 海立Ｂ股 -3.89% 0.371 200041 *ST本实B -4.13% 1.16
2 900918 耀皮Ｂ股 7.44% 0.361 200512 闽灿坤Ｂ 5.22% 1.21
3 900951 大化Ｂ股 26.79% 0.265 200037 深南电Ｂ 8.94% 4.02
4 900907 *ST鼎立B 41.44% 0.372 200725 京东方Ｂ 11.93% 1.22
5 900936 鄂绒Ｂ股 41.72% 0.411 200541 粤照明Ｂ 21.05% 8.28
6 900901 上电Ｂ股 44.76% 0.304 200726 鲁 泰Ｂ 28.26% 6.99
7 900952 锦港Ｂ股 47.18% 0.418 200011 深物业Ｂ 29.13% 2.97
8 900937 华电Ｂ股 48.08% 0.308 200429 粤高速Ｂ 29.62% 3.72
9 900903 大众Ｂ股 48.10% 0.625 200045 深纺织Ｂ 29.90% 2.52
10 900949 东电Ｂ股 50.27% 0.553 200160 帝 贤Ｂ 30.91% 1.44
资料来源：上海、深圳证券交易所；沪市B股单位美元，深市B股单位港元
二、B股公司股改情况
2005年10月开始，沪深两市发行B股的公司相继推出了股改方案，截止到2006年底，绝大多数上市公司发布了股改方案，近九成公司完成了股改。由于数据表格过于庞大，这里仅列一下尚未完成股改的发行B股的公司（见表4）。
目前还没有搞股改的公司，相当部分是经营业绩差、股权被质押或冻结的品种，这些公司未来股改的最佳模式可能就是送股加资产重组，如果企业基本面能够通过股改和重组获得提升，不失为一个好的选择。
在大部分B股公司完成股改的同时，所谓“纯B股”公司的股改问题开始被越来越多的媒体所关注。“纯B股”公司指的是没有发行A股公众股的B股公司，目前共有23家，约占109家B股公司的21％。按照证监会规定，这些公司不参与股改，也就是说其国有股和法人股股东依然不能获得流通。
事实上，在2005年5月启动股改试点后管理层曾召集多家“纯B股”公司，召开有关B股市场改革的闭门会议，但在听取了多家“纯B股”公司代表的发言后，相关人士明确表示“纯B股”公司暂不进行股改，改革时间将择机而定。
据《证券时报》报道，在经历几年单独递交改革方案申请无效后，去年7月份13家“纯B股”公司自行召集联席会议，讨论有关改革方案，在形成具体文件后，13家公司联名签字送交证监会。在此次形成的具体文件中，“纯B股”公司提出了两种方案：对于同时拥有A、B股的公司采取B股直接转换A股的方式；对于“纯B股”公司则采用公募增发A股再回购B股，或先发行H股,再将B股转换为H股的方式。
B股转A股并不是现在意义上的股改，事实上笔者2005年6月就建议借股改的机会一并解决A、B股并轨的问题，可惜未被管理层采纳，主要原因是管理层担心会对股改产生障碍。现在我们又不得不面对这个问题，虽然最佳机会已经失去，但B股转A股依然是解决B股市场最可行的方法。
表4：尚未完成股改的B股公司
代码 名称 事项 备注
900921 ST大盈B 股改已经启动 10送3，控股股东更换，同时置入优质资产
900946 ST轻骑B 股改已经启动 10送1.3，控股股东更换，原股东置入土地
900940 华源B股 股改已经启动 10转增2.8，流通A股实获10转增7.222
900938 *ST天海B 尚无股改动向 海航拟收购公司股权，后续有重组可能
900943 开开B股 股改已经启动 10送2，控股股东更换，
200020 *ST华发B 股改已经启动 10送1.5，控股股东更换，并置入优质资产
200026 飞亚达B 股改已经启动 10送3.1
200011 深物业B 股改已经启动 卓见投资全面收购要约未获监管部门批准
200017 *ST中华B 股改已经启动 10转增2.8，流通A股实获10转增5.149
200521 皖美菱B 尚无股改动向 处于重组进程中
注：除上述公司以外，已经通过股改方案待实施的公司包括中纺B股、*ST联华B、*ST盛润B等。
三、影响未来B股走势的因素
人民币升值和QDII是影响未来B股走势的两个重要因素，而宏观调控对于上市公司基本面仍有很大的影响。2005年7月21日我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，人民币汇率不再盯住单一美元，美元对人民币交易价格调整为1美元兑8.11元人民币，此后人民币对美元始终保持升值态势。2006年3月以来，人民币汇率开始快速走高，5月15日首次突破1：8的水平，9月中旬突破1：7.9的水平，较汇改前1：8.27的水平升值约4.5％。10月以来，人民币升值的步伐依然没有减缓迹象，2007年1月上旬突破1：7.8水平，累计升值近6％。
升值对B股市场构成正面影响，过去一年多来的市场走势也清晰的说明了这一点，沪深B股指数分别从去年7月21日的低位50点和200点左右上涨了200％和150％。本币升值利多B股的原因在于，B股是以外币标价的人民币资产，在本币升值过程中受益直接，相对于人民币标价的资产，以美元和港币标价显得更为便宜，市盈率和分红收益率也因为本币升值而降低，股票投资价值凸现。当然，对于出口型企业和部分制造行业的公司来说，人民币升值加重了他们的经营压力，尤其是处于下游行业的上市公司，深受原材料价格上涨之苦，对产品没有自主定价能力的企业很多都出现经营亏损。
对于房地产行业的股票来说，一方面是受到资产升值的拉动，另一方面宏观调控也给房地产公司带来经营压力。有消息称，去年上半年已经有数十亿美元的境外资金涌入中国楼市，房价上涨风潮从江浙沪蔓延到全国。由于房价过高带来极大的民生问题，且银行去年前6月新增贷款超过全年计划的80％。央行4月末采取紧缩措施，提高了贷款基准利率0.27％，这对房地产股票是一个利空的信号。此后进一步的紧缩措施于5月下旬出台，“国六条”及九部委的规范意见，从土地供应、规划、税收、信贷等多个层次控制房价，对房地产上市公司存在明显影响。7月5日以后央行连续4次提高法定存款准备金率0.5个百分点，由此冻结商业银行约7000亿元资金的流动性；8月19日央行采取进一步的紧缩措施，提高了存贷款利率各0.27个百分点。此后，9月上旬连续推出多个文件，加强用地管理、限制外资炒房，以及控制房地产交易市场，而9月下旬上海人事发生重大变故也令楼市前景黯淡。在一系列重手之后，部分房价开始趋于下降，2007年1月国税总局又启动税收工具，对房地产转让行为征收土地增值税，预期对房地产企业未来2－3年的经营情况会产生较大影响。不过，对于地产股和房产股也应该区别看待，如沪市陆家B股、金桥B股基本以地产开发及物业出租为主，且会计制度较谨慎，新会计准则实施后具有较大的资产重估空间。
QDII目前正紧锣密鼓地进行，社保基金已经在港开立帐户，保险公司外汇资金运用也已经有了安排，真正意义上的QDII也正式出笼，中国证券和外汇管理部门允许境内机构（包括银行、基金管理公司）在一定额度内用人民币购买外汇及直接募集外汇投资港股和其他外汇产品，可能会对B股市场产生影响，但不一定是决定性的影响。笔者观察了在港上市的内地国企以及香港本地蓝筹股的市场情况，多数公司市盈率和市净率水平远高于B股市场类似公司，有些股票估值水平甚至高于A股，因此QDII推出对B股影响更多地反映在投资者心理层面。
管理层对B股市场的改革问题有三点意见是比较明确的：第一是B股市场改革尚无时间表，有关B股市场改革的问题正在研究，管理层已经成立了专门负责B股市场改革的研究小组；第二是B股上市公司不存在股改的问题，即使进行改革非流通股股东也不需要支付对价；第三是B股市场的出路要靠创新，目前管理层比较主流的观点是B股市场向A股市场并轨。
一般认为在股改基本完成后管理层可能考虑A、B股并轨的问题，也有认为可能会放宽B股公司再融资，还有传可能会允许境内机构投资B股。笔者认为，虽然B股市场的各种传言目前还没有确实的政策佐证，但B股市场确实面临重大制度变革的历史机遇。
事实上，在A股市场通过合资格的境外机构投资者（QFII）机制向境外投资者开放以后，B股市场的地位进一步削弱，其存在的意义和市场效率均显著降低。市场前景的不明朗令投资者信心不足、市场流动性降低、外资纷纷离场。B股的政策方向已成为困扰这个市场的根本问题。虽然A、B股并轨在短期内依然是可望而不可及的事情，但去年以来的三次“井喷”行情再次提醒我们，B股市场绝不是被遗忘的角落。事实上，部分外资机构也看到了制度性变革的机会，如富通银行等开始向境外投资者招募B股投资基金，据称认购效果不错。
四、操作策略
2007年以来B股市场持续走高，至1月15日上证B指收高逾30％，深市B指的涨幅也接近20％；在指数大幅上扬的同时，市场交投也急剧放大，沪深两市近期日均成交都超过2亿股，市场价量齐升主要是受A、B股并轨预期的影响。
本轮B股牛市始于2005年7月22日，人民币升值成为市场上涨的首次推动；此后的A、B股并轨预期迄今已引发三次阶段行情（2006年1月18日、2006年9月18日、2007年1月11日）。所谓“无风不起浪”，每次行情启动前证券媒体上都有一些关于如何解决B股问题的报道。
笔者认为，在股改基本完成之后，B股这一历史遗留问题终将得到妥善解决。这是因为H股和红筹股在1997年以后更多地担负起境外融资的使命，B股的地位已经不是那么重要，自2000年10月B股市场就再也没有发过新股；而2001年2月B股市场对个人境内投资者开放及2004年A股市场对合格境外机构投资者（QFII）开放后，B股市场的定位变得更为模糊。一方面是没有IPO，另一方面发行B股的上市公司再融资难，此外监管成本高、上市公司股东间的利益难平衡，诸多因素决定了B股市场最终将退出历史舞台。
目前主流的B股解决方案是B股直接转A股，即不论公司是否发行了A股流通股，B股股东均可按其持股数量换为A股直接上市流通。这种方案对于没有流通A股的公司，也就是所谓“纯B股”公司来说更容易解决，因为不存在A股股价波动问题，这也是近期很多“纯B股”股价涨幅惊人的原因之一。这种方案的主要障碍在于境外投资者的股权如何操作，以及如何避免A股股价剧烈波动，目前的思路是前者通过QFII托管解决，后者靠市场自身的力量来消化。至于外汇问题，由于目前B股市场市值约220亿美元，仅相当于中国外汇储备的2％左右，在外汇监管逐步放宽的今天，管理层应该能够协调出解决办法。
回购B股注销并对B股股东发行A股认股权证，或者直接向其发行A股属于B股间接转A股，属于前述解决方案的变种，只是把一个相对复杂的问题变得更为复杂。至于B股转H股会产生一系列新问题，且操作难度更大，应该不是未来的发展方向。
解决B股问题的时间目前并不确定，事实上每次有媒体就A、B股并轨内容作了报道，在引起市场波动的同时监管层的澄清就会立刻出现。比如最近的这次B股市场突然大幅上扬的原因，一般认为是某报1月10日刊登的文章，称“证监会近期将开会讨论B股问题解决方案”，这篇文章通过网络媒体广为传播后引起市场波动。市场大幅上涨后财经媒体采访证监会新闻处领导，后者表示证监会近期并无相关政策出台，“B股2007年春节后正式实施股改”的消息纯属谣言，证监会将于近期发布澄清公告。
我们认为在股权分置改革以后同一公司的不同股票不仅价值相同，价格也将趋于一致，这点不仅适用于流通A股和限售流通股，同样适用于流通B股，两者的区别仅仅是股票标价的货币不同。有一些投资者往往根据A、B股差价大小来选择投资品种，这又未必值得提倡，因为差价形成的原因比较复杂，有A、B股股本大小不同、市场投机行为、A股价格虚高等。
随着市场的不断上涨，目前已有一些优质企业的A、B股价差趋零，当然这并不一定表明这些公司的B股就没有投资价值；反过来原先A、B股差价较大的绩差股也在B股暴涨后差价迅速缩小，对于这部分绩差股而言泡沫可能已经十分明显。
决定股价长期走势的仍然是上市公司业绩和分红能力，投资者可关注那些市盈率和市净率双低、分红收益率和净资产收益率双高的品种，同时兼顾A、B股差价情况，在业绩看好的品种中尽可能选择差价大的品种。我们建议投资者用部分资金短线参与低价股的投机性操作，但对于累计涨幅较大的品种要保持适当谨慎，主要的仓位依然建议配置那些价值低估、业绩有增长空间的股票。
前面已经提到选股的思路，我们根据去年3季度的报告在沪、深两市中选取每股收益排名前10位的股票列表如下，投资者可以发现多数股票的市盈率低于25倍，市净率低于3.5倍，这意味着这些股票尽管涨幅很大，但其投资价值依然高于A股市场平均水平。事实上这些股票的A、B股比价关系大多在80％左右，换言之A股价格高于B股25％左右。如果其A股是具有投资价值的，那么折价的B股应该具有更高的投资价值。同一公司的A、B价格长期看会趋于一致，即向其投资价值中枢靠拢，2001年以来的B股市场表现证明长期持有绩优股的收益要远远好于市场平均水平。
表5：沪市2006年前3季度每股收益排名前10位股票
排名 代码 名称 每股收益 B股 市盈率 市净率 A股 比价率
1 900948 伊泰Ｂ股 1.15 2.322 11.81 3.51 ―― ――
2 900950 新城B股 0.662 1.797 15.88 5.02 ―― ――
3 900947 振华Ｂ股 0.385 1.44 21.88 6.35 13.64 82.35%
4 900914 锦投B股 0.351 1.075 17.92 2.40 9.31 90.06%
5 900925 机电B股 0.301 1.131 21.98 2.13 10.95 80.56%
6 900934 锦江B股 0.286 1.318 26.96 3.11 13.39 76.78%
7 900949 东电B股 0.28 0.827 17.28 2.00 ―― ――
8 900932 陆家B股 0.27 1.426 30.90 3.08 15.25 72.94%
9 900923 友谊B股 0.27 1.098 23.79 2.20 9.2 93.09%
10 900933 华新B股 0.27 1.159 25.11 2.32 10.42 86.76%
注：沪B股单位美元，换算为1比7.8，每股收益单位为人民币，收盘价格取1月15日
表6：深市2006年前3季度每股收益排名前10位股票
排名 代码 名称 每股收益 B股 市盈率 市净率 A股 比价率
1 200039 中 集Ｂ 0.985 18.38 13.99 3.82 23.21 79.19%
2 200771 杭汽轮Ｂ 0.979 19.06 14.60 5.31 ―― ――
3 200022 深赤湾B 0.769 16.78 16.37 5.10 19.12 87.76%
4 200550 江 铃B 0.62 11.01 13.32 3.20 14.18 77.64%
5 200726 鲁 泰B 0.61 8.17 10.05 1.84 9.09 89.88%
6 200869 张 裕B 0.556 39.8 53.69 11.27 57.99 68.63%
7 200053 深基地B 0.49 14.44 22.10 4.23 ―― ――
8 200541 粤照明B 0.46 9.72 15.85 1.52 11.54 84.23%
9 200024 招商局B 0.345 21.99 47.80 3.41 27.48 80.02%
10 200002 万 科B 0.342 16.2 35.53 6.45 17.71 91.47%
注：深B股单位港元，换算为1比1，每股收益单位为人民币，收盘价格取1月15日
近期B股市场的持续走高不可避免地也存在一定的泡沫成分，尤其是部分绩差股“鸡犬升天”，股价明显高估，未来可能会价值回归。但是我们也发现部分目前业绩平平的公司未来基本面将出现较大的提升，目前股价的上涨反映了对公司重组的预期，如沪市的ST大盈B、深市的沙隆达B等，投资者对于这类股票也可适当关注，但要时刻关心公司的重组情况。
一、市场放量强劲走高
2006年沪深B股市场总体呈现放量走高态势，1月至5月中旬市场单边上扬，虽然指数在5月中旬至9月中旬滞涨并出现小幅回落，但此后市场再度攀升，上升趋势延续到年末。全年统计，沪深B指分别较上年同期涨109.82％和121.52％；同期A股市场在投资者信心恢复和资金大量涌入的背景下也表现强劲，上证综合指数大涨130.43％，深圳综合指数则收高97.53％。
尽管从上述数据来看，沪深B股指数的涨幅和A股差不多，但节奏有一定差异。B股上涨力度最大的时候是“一头一尾”，“头”是1月中旬至2月上旬短短10几个交易日，“尾”是11月下旬至12月底，进而延续到07年。1－2月份的行情中A股涨幅明显小于B股，2月中旬至3月中旬A、B股基本以调整为主，但总体跌幅很小。3月中旬以后A、B股开始拉开差距，A股越走越强，B股则处于跟涨格局，自身上涨动力并不强劲，尤其是5月以后这种A强B弱的特征愈发明显，不过9月以后B股又开始后来居上，深证B指还超越了深综指的涨幅。
股指的上扬带动市场交投的放大，去年沪市B股成交159.49亿股，深市成交176.28亿股，上年同期这两个数据分别为59.46亿股和91.66亿股，沪市同比增加近2倍，深市同比也放大近1倍（见图1及表1）。
B股市场大幅飙升和交投急剧放大的情况，已经在过去4年多时间里都没有出现了，上次市场飙升是2001年上半年，B股市场对境内投资者开放，指数在3个月时间里上涨了2倍左右，而在此前的1999-2000年，市场从亚洲金融危机以后的低迷状态逐步回升，累计也有约2倍的升幅。
图1：2006年沪深B股指数与沪深综合指数涨跌示意图
资料来源：yahoo财经
（右侧代码由上及下分别为上证B指、上证综指、深证B指和深证综指）
表1：2005和2006年沪深B指、沪深综指涨跌幅及成交量对照
05年末 05涨跌幅 06最高 06最低 06年末 06涨跌幅 06成交量 增幅
上证B指 62.02 -18.02% 130.44 61.99 130.12 +109.82％ 159.49 +171.06％
上证综指 1161.06 -8.32% 2698.90 1161.91 2675.47 +130.43％ 11281.05 +107.62％
深证B指 195.38 -11.11% 435.45 195.00 433.42 +121.52％ 176.28 +92.59％
深证综指 278.54 -11.80% 552.93 278.99 550.59 +97.53％ 5845.03 +122.23％
资料来源：上海、深圳证券交易所
与指数大幅上扬相对应的是，2006年B股几乎全线上扬，沪市仅有海立B股逆市小幅下挫，深市仅有*ST本实B收低，两市其余107家股票都收涨。总体来说，低价股普遍走俏，沪市ST大盈B、东信B股、汇丽B股、*ST联华B等涨幅超过200％的品种2005年末的收盘价格都低于0.2美元；深市涨幅前10位的股票中也有3个ST股，不过与沪市情况略有不同的是深市绩优股同样涨幅靠前，万科B和长安B涨幅超过200％，张裕B、中集B和招商局B在2005年大涨之后，2006年继续有着良好的表现。（见表2及表3）。
表2：2006年沪深涨幅排名前10位股票
排名 代码 名称 涨幅 12月收盘 代码 名称 涨幅 12月收盘
1 900921 ST大盈Ｂ 416.67% 0.372 200002 万 科Ｂ 200.40% 14.93
2 900941 东信B股 355.29% 0.387 200625 长 安Ｂ 200.00% 6.57
3 900939 汇丽Ｂ股 223.03% 0.491 200869 张 裕Ｂ 177.19% 36.7
4 900913 *ST联华B 213.57% 0.439 200012 南 玻Ｂ 174.42% 7.08
5 900956 东贝Ｂ股 187.50% 0.414 200030 *ST盛润B 173.21% 1.53
6 900925 机电Ｂ股 185.28% 0.853 200550 江 铃Ｂ 171.69% 9.02
7 900905 中铅Ｂ股 178.74% 0.708 200992 ST中鲁Ｂ 164.71% 1.8
8 900955 九龙山Ｂ 178.57% 0.858 200596 ST古井Ｂ 163.07% 4.63
9 900933 华新Ｂ股 176.72% 0.927 200039 中 集Ｂ 160.48% 16.28
10 900950 新城Ｂ股 169.59% 1.17 200024 招商局Ｂ 159.35% 19.97
资料来源：上海、深圳证券交易所；沪市B股单位美元，深市B股单位港元
表3：2006年沪深涨幅排名后10位股票
排名 代码 名称 涨幅 12月收盘 代码 名称 涨幅 12月收盘
1 900910 海立Ｂ股 -3.89% 0.371 200041 *ST本实B -4.13% 1.16
2 900918 耀皮Ｂ股 7.44% 0.361 200512 闽灿坤Ｂ 5.22% 1.21
3 900951 大化Ｂ股 26.79% 0.265 200037 深南电Ｂ 8.94% 4.02
4 900907 *ST鼎立B 41.44% 0.372 200725 京东方Ｂ 11.93% 1.22
5 900936 鄂绒Ｂ股 41.72% 0.411 200541 粤照明Ｂ 21.05% 8.28
6 900901 上电Ｂ股 44.76% 0.304 200726 鲁 泰Ｂ 28.26% 6.99
7 900952 锦港Ｂ股 47.18% 0.418 200011 深物业Ｂ 29.13% 2.97
8 900937 华电Ｂ股 48.08% 0.308 200429 粤高速Ｂ 29.62% 3.72
9 900903 大众Ｂ股 48.10% 0.625 200045 深纺织Ｂ 29.90% 2.52
10 900949 东电Ｂ股 50.27% 0.553 200160 帝 贤Ｂ 30.91% 1.44
资料来源：上海、深圳证券交易所；沪市B股单位美元，深市B股单位港元
二、B股公司股改情况
2005年10月开始，沪深两市发行B股的公司相继推出了股改方案，截止到2006年底，绝大多数上市公司发布了股改方案，近九成公司完成了股改。由于数据表格过于庞大，这里仅列一下尚未完成股改的发行B股的公司（见表4）。
目前还没有搞股改的公司，相当部分是经营业绩差、股权被质押或冻结的品种，这些公司未来股改的最佳模式可能就是送股加资产重组，如果企业基本面能够通过股改和重组获得提升，不失为一个好的选择。
在大部分B股公司完成股改的同时，所谓“纯B股”公司的股改问题开始被越来越多的媒体所关注。“纯B股”公司指的是没有发行A股公众股的B股公司，目前共有23家，约占109家B股公司的21％。按照证监会规定，这些公司不参与股改，也就是说其国有股和法人股股东依然不能获得流通。
事实上，在2005年5月启动股改试点后管理层曾召集多家“纯B股”公司，召开有关B股市场改革的闭门会议，但在听取了多家“纯B股”公司代表的发言后，相关人士明确表示“纯B股”公司暂不进行股改，改革时间将择机而定。
据《证券时报》报道，在经历几年单独递交改革方案申请无效后，去年7月份13家“纯B股”公司自行召集联席会议，讨论有关改革方案，在形成具体文件后，13家公司联名签字送交证监会。在此次形成的具体文件中，“纯B股”公司提出了两种方案：对于同时拥有A、B股的公司采取B股直接转换A股的方式；对于“纯B股”公司则采用公募增发A股再回购B股，或先发行H股,再将B股转换为H股的方式。
B股转A股并不是现在意义上的股改，事实上笔者2005年6月就建议借股改的机会一并解决A、B股并轨的问题，可惜未被管理层采纳，主要原因是管理层担心会对股改产生障碍。现在我们又不得不面对这个问题，虽然最佳机会已经失去，但B股转A股依然是解决B股市场最可行的方法。
表4：尚未完成股改的B股公司
代码 名称 事项 备注
900921 ST大盈B 股改已经启动 10送3，控股股东更换，同时置入优质资产
900946 ST轻骑B 股改已经启动 10送1.3，控股股东更换，原股东置入土地
900940 华源B股 股改已经启动 10转增2.8，流通A股实获10转增7.222
900938 *ST天海B 尚无股改动向 海航拟收购公司股权，后续有重组可能
900943 开开B股 股改已经启动 10送2，控股股东更换，
200020 *ST华发B 股改已经启动 10送1.5，控股股东更换，并置入优质资产
200026 飞亚达B 股改已经启动 10送3.1
200011 深物业B 股改已经启动 卓见投资全面收购要约未获监管部门批准
200017 *ST中华B 股改已经启动 10转增2.8，流通A股实获10转增5.149
200521 皖美菱B 尚无股改动向 处于重组进程中
注：除上述公司以外，已经通过股改方案待实施的公司包括中纺B股、*ST联华B、*ST盛润B等。
三、影响未来B股走势的因素
人民币升值和QDII是影响未来B股走势的两个重要因素，而宏观调控对于上市公司基本面仍有很大的影响。2005年7月21日我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，人民币汇率不再盯住单一美元，美元对人民币交易价格调整为1美元兑8.11元人民币，此后人民币对美元始终保持升值态势。2006年3月以来，人民币汇率开始快速走高，5月15日首次突破1：8的水平，9月中旬突破1：7.9的水平，较汇改前1：8.27的水平升值约4.5％。10月以来，人民币升值的步伐依然没有减缓迹象，2007年1月上旬突破1：7.8水平，累计升值近6％。
升值对B股市场构成正面影响，过去一年多来的市场走势也清晰的说明了这一点，沪深B股指数分别从去年7月21日的低位50点和200点左右上涨了200％和150％。本币升值利多B股的原因在于，B股是以外币标价的人民币资产，在本币升值过程中受益直接，相对于人民币标价的资产，以美元和港币标价显得更为便宜，市盈率和分红收益率也因为本币升值而降低，股票投资价值凸现。当然，对于出口型企业和部分制造行业的公司来说，人民币升值加重了他们的经营压力，尤其是处于下游行业的上市公司，深受原材料价格上涨之苦，对产品没有自主定价能力的企业很多都出现经营亏损。
对于房地产行业的股票来说，一方面是受到资产升值的拉动，另一方面宏观调控也给房地产公司带来经营压力。有消息称，去年上半年已经有数十亿美元的境外资金涌入中国楼市，房价上涨风潮从江浙沪蔓延到全国。由于房价过高带来极大的民生问题，且银行去年前6月新增贷款超过全年计划的80％。央行4月末采取紧缩措施，提高了贷款基准利率0.27％，这对房地产股票是一个利空的信号。此后进一步的紧缩措施于5月下旬出台，“国六条”及九部委的规范意见，从土地供应、规划、税收、信贷等多个层次控制房价，对房地产上市公司存在明显影响。7月5日以后央行连续4次提高法定存款准备金率0.5个百分点，由此冻结商业银行约7000亿元资金的流动性；8月19日央行采取进一步的紧缩措施，提高了存贷款利率各0.27个百分点。此后，9月上旬连续推出多个文件，加强用地管理、限制外资炒房，以及控制房地产交易市场，而9月下旬上海人事发生重大变故也令楼市前景黯淡。在一系列重手之后，部分房价开始趋于下降，2007年1月国税总局又启动税收工具，对房地产转让行为征收土地增值税，预期对房地产企业未来2－3年的经营情况会产生较大影响。不过，对于地产股和房产股也应该区别看待，如沪市陆家B股、金桥B股基本以地产开发及物业出租为主，且会计制度较谨慎，新会计准则实施后具有较大的资产重估空间。
QDII目前正紧锣密鼓地进行，社保基金已经在港开立帐户，保险公司外汇资金运用也已经有了安排，真正意义上的QDII也正式出笼，中国证券和外汇管理部门允许境内机构（包括银行、基金管理公司）在一定额度内用人民币购买外汇及直接募集外汇投资港股和其他外汇产品，可能会对B股市场产生影响，但不一定是决定性的影响。笔者观察了在港上市的内地国企以及香港本地蓝筹股的市场情况，多数公司市盈率和市净率水平远高于B股市场类似公司，有些股票估值水平甚至高于A股，因此QDII推出对B股影响更多地反映在投资者心理层面。
管理层对B股市场的改革问题有三点意见是比较明确的：第一是B股市场改革尚无时间表，有关B股市场改革的问题正在研究，管理层已经成立了专门负责B股市场改革的研究小组；第二是B股上市公司不存在股改的问题，即使进行改革非流通股股东也不需要支付对价；第三是B股市场的出路要靠创新，目前管理层比较主流的观点是B股市场向A股市场并轨。
一般认为在股改基本完成后管理层可能考虑A、B股并轨的问题，也有认为可能会放宽B股公司再融资，还有传可能会允许境内机构投资B股。笔者认为，虽然B股市场的各种传言目前还没有确实的政策佐证，但B股市场确实面临重大制度变革的历史机遇。
事实上，在A股市场通过合资格的境外机构投资者（QFII）机制向境外投资者开放以后，B股市场的地位进一步削弱，其存在的意义和市场效率均显著降低。市场前景的不明朗令投资者信心不足、市场流动性降低、外资纷纷离场。B股的政策方向已成为困扰这个市场的根本问题。虽然A、B股并轨在短期内依然是可望而不可及的事情，但去年以来的三次“井喷”行情再次提醒我们，B股市场绝不是被遗忘的角落。事实上，部分外资机构也看到了制度性变革的机会，如富通银行等开始向境外投资者招募B股投资基金，据称认购效果不错。
四、操作策略
2007年以来B股市场持续走高，至1月15日上证B指收高逾30％，深市B指的涨幅也接近20％；在指数大幅上扬的同时，市场交投也急剧放大，沪深两市近期日均成交都超过2亿股，市场价量齐升主要是受A、B股并轨预期的影响。
本轮B股牛市始于2005年7月22日，人民币升值成为市场上涨的首次推动；此后的A、B股并轨预期迄今已引发三次阶段行情（2006年1月18日、2006年9月18日、2007年1月11日）。所谓“无风不起浪”，每次行情启动前证券媒体上都有一些关于如何解决B股问题的报道。
笔者认为，在股改基本完成之后，B股这一历史遗留问题终将得到妥善解决。这是因为H股和红筹股在1997年以后更多地担负起境外融资的使命，B股的地位已经不是那么重要，自2000年10月B股市场就再也没有发过新股；而2001年2月B股市场对个人境内投资者开放及2004年A股市场对合格境外机构投资者（QFII）开放后，B股市场的定位变得更为模糊。一方面是没有IPO，另一方面发行B股的上市公司再融资难，此外监管成本高、上市公司股东间的利益难平衡，诸多因素决定了B股市场最终将退出历史舞台。
目前主流的B股解决方案是B股直接转A股，即不论公司是否发行了A股流通股，B股股东均可按其持股数量换为A股直接上市流通。这种方案对于没有流通A股的公司，也就是所谓“纯B股”公司来说更容易解决，因为不存在A股股价波动问题，这也是近期很多“纯B股”股价涨幅惊人的原因之一。这种方案的主要障碍在于境外投资者的股权如何操作，以及如何避免A股股价剧烈波动，目前的思路是前者通过QFII托管解决，后者靠市场自身的力量来消化。至于外汇问题，由于目前B股市场市值约220亿美元，仅相当于中国外汇储备的2％左右，在外汇监管逐步放宽的今天，管理层应该能够协调出解决办法。
回购B股注销并对B股股东发行A股认股权证，或者直接向其发行A股属于B股间接转A股，属于前述解决方案的变种，只是把一个相对复杂的问题变得更为复杂。至于B股转H股会产生一系列新问题，且操作难度更大，应该不是未来的发展方向。
解决B股问题的时间目前并不确定，事实上每次有媒体就A、B股并轨内容作了报道，在引起市场波动的同时监管层的澄清就会立刻出现。比如最近的这次B股市场突然大幅上扬的原因，一般认为是某报1月10日刊登的文章，称“证监会近期将开会讨论B股问题解决方案”，这篇文章通过网络媒体广为传播后引起市场波动。市场大幅上涨后财经媒体采访证监会新闻处领导，后者表示证监会近期并无相关政策出台，“B股2007年春节后正式实施股改”的消息纯属谣言，证监会将于近期发布澄清公告。
我们认为在股权分置改革以后同一公司的不同股票不仅价值相同，价格也将趋于一致，这点不仅适用于流通A股和限售流通股，同样适用于流通B股，两者的区别仅仅是股票标价的货币不同。有一些投资者往往根据A、B股差价大小来选择投资品种，这又未必值得提倡，因为差价形成的原因比较复杂，有A、B股股本大小不同、市场投机行为、A股价格虚高等。
随着市场的不断上涨，目前已有一些优质企业的A、B股价差趋零，当然这并不一定表明这些公司的B股就没有投资价值；反过来原先A、B股差价较大的绩差股也在B股暴涨后差价迅速缩小，对于这部分绩差股而言泡沫可能已经十分明显。
决定股价长期走势的仍然是上市公司业绩和分红能力，投资者可关注那些市盈率和市净率双低、分红收益率和净资产收益率双高的品种，同时兼顾A、B股差价情况，在业绩看好的品种中尽可能选择差价大的品种。我们建议投资者用部分资金短线参与低价股的投机性操作，但对于累计涨幅较大的品种要保持适当谨慎，主要的仓位依然建议配置那些价值低估、业绩有增长空间的股票。
前面已经提到选股的思路，我们根据去年3季度的报告在沪、深两市中选取每股收益排名前10位的股票列表如下，投资者可以发现多数股票的市盈率低于25倍，市净率低于3.5倍，这意味着这些股票尽管涨幅很大，但其投资价值依然高于A股市场平均水平。事实上这些股票的A、B股比价关系大多在80％左右，换言之A股价格高于B股25％左右。如果其A股是具有投资价值的，那么折价的B股应该具有更高的投资价值。同一公司的A、B价格长期看会趋于一致，即向其投资价值中枢靠拢，2001年以来的B股市场表现证明长期持有绩优股的收益要远远好于市场平均水平。
表5：沪市2006年前3季度每股收益排名前10位股票
排名 代码 名称 每股收益 B股 市盈率 市净率 A股 比价率
1 900948 伊泰Ｂ股 1.15 2.322 11.81 3.51 ―― ――
2 900950 新城B股 0.662 1.797 15.88 5.02 ―― ――
3 900947 振华Ｂ股 0.385 1.44 21.88 6.35 13.64 82.35%
4 900914 锦投B股 0.351 1.075 17.92 2.40 9.31 90.06%
5 900925 机电B股 0.301 1.131 21.98 2.13 10.95 80.56%
6 900934 锦江B股 0.286 1.318 26.96 3.11 13.39 76.78%
7 900949 东电B股 0.28 0.827 17.28 2.00 ―― ――
8 900932 陆家B股 0.27 1.426 30.90 3.08 15.25 72.94%
9 900923 友谊B股 0.27 1.098 23.79 2.20 9.2 93.09%
10 900933 华新B股 0.27 1.159 25.11 2.32 10.42 86.76%
注：沪B股单位美元，换算为1比7.8，每股收益单位为人民币，收盘价格取1月15日
表6：深市2006年前3季度每股收益排名前10位股票
排名 代码 名称 每股收益 B股 市盈率 市净率 A股 比价率
1 200039 中 集Ｂ 0.985 18.38 13.99 3.82 23.21 79.19%
2 200771 杭汽轮Ｂ 0.979 19.06 14.60 5.31 ―― ――
3 200022 深赤湾B 0.769 16.78 16.37 5.10 19.12 87.76%
4 200550 江 铃B 0.62 11.01 13.32 3.20 14.18 77.64%
5 200726 鲁 泰B 0.61 8.17 10.05 1.84 9.09 89.88%
6 200869 张 裕B 0.556 39.8 53.69 11.27 57.99 68.63%
7 200053 深基地B 0.49 14.44 22.10 4.23 ―― ――
8 200541 粤照明B 0.46 9.72 15.85 1.52 11.54 84.23%
9 200024 招商局B 0.345 21.99 47.80 3.41 27.48 80.02%
10 200002 万 科B 0.342 16.2 35.53 6.45 17.71 91.47%
注：深B股单位港元，换算为1比1，每股收益单位为人民币，收盘价格取1月15日
近期B股市场的持续走高不可避免地也存在一定的泡沫成分，尤其是部分绩差股“鸡犬升天”，股价明显高估，未来可能会价值回归。但是我们也发现部分目前业绩平平的公司未来基本面将出现较大的提升，目前股价的上涨反映了对公司重组的预期，如沪市的ST大盈B、深市的沙隆达B等，投资者对于这类股票也可适当关注，但要时刻关心公司的重组情况。
posted by 1029 @ 6:20 PM
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